美债市场「恶性循环」风险让Fed的QT成焦点

美债市场「恶性循环」风险让Fed的QT成焦点(图：REUTERS/TPG)(photo:CnYes)

美国公债正面临 40 年来最大抛售，市场将焦点转向其在国内的最大买家——美国联准会 (Fed)。

自去年以来，Fed 一直在以每月约 750 亿美元的速度缩减其持有的美国公债和抵押贷款支持证券 (MBS)，目前已缩表 1.35 兆美元，且缩表态度极为坚决称可能持续至明年。

美国联准会 (Fed) 持续量化紧缩 (QT) 的同时美国财政部仍在大规模发债，这会使得美债面临流动性风险，因此有观点认为，Fed 最终可能会被迫比预期更早停止其 QT 计画。

本周，有着「全球资产定价之锚」的 10 年期美债殖利率一度升破 5% 这一重要关卡，在周二略微走稳后于周三再次走扬，截稿前，10 年期美债殖利率攀升至 4.9%，30 年期美债殖利率位于 5% 关键水准上方。

Brandywine Global Investment Management 的投组经理 Jack McIntyre 在谈到 Fed 及其 QT 行动时表示：「Fed 可能很快会结束 QT，如果『债券义勇军』(bond vigilantes) 继续发出强烈信号。」

债券义勇军的是债券市场投资人透过抛售债券、提高殖利率，从而来抗议他们担心会引发通货膨胀的货币或财政政策。

QT 何时结束？

但似乎 Fed 内部并不认为应该早于预期结束 QT，主席鲍尔在今年早些时候在美国国会表示，自己「非常清楚」有必要继续缩减 Fed 的资产负债表，而不是在每次宽松周期后任由其膨胀。

他当时说：「Fed 过去量化宽松政策的代价如今已经很清楚了。现在正在为量化宽松政策创造的银行准备金支付高额利息，这给财政部的收入留下了大约 1,000 亿美元的缺口。」

根据纽约联准银行前总裁 William Dudley 估算，目前美国银行体系的准备金约占国内生产毛额 (GDP) 的 12%，而 2019 年 9 月的这一比例为 7%。因此他认为，Fed 在不改变 QT 路径的情况下有足够的转圜余地，QT 应该继续「自动进行」。

至于 QT 何时才会结束。Dudley 指出，假设每年的资产减少速度为 9,000 亿美元，名目 GDP 成长率为 4%，逆回购余额降至零，则准备金应在大约两年内达到 GDP 的 10% 的初始目标。届时，Fed 将在评估合适的准备金缓冲构成时，放慢 QT 速度。

但 Fed 量化紧缩持续进行对庞大的美债市场来说并不是好消息。在今年 6 月初美国债务上限和新的预算法案调整后，美债规模迎来史诗级爆发，历时 8 个月突破 32 兆美元规模后，此后仅仅用时 3 个月便刷新 33 兆美元新高。

有迹象表明，美债买家对持有规模不断扩大的长期债券越来越持保留态度。本月，10 年期和 30 年期美债标售疲软。而由于财政赤字的不断扩大 (在截至 9 月底的上一财政年度中，财政赤字扩大至 1.7 兆美元)，美债的供应预料将继续增加。

与此同时，美债的海外买家们也需求疲软，美国最大的外国债主日本，今年早些时候将其美债持有量削减至 2019 年以来的最低水准。

德银首席国际策略师 Alan Ruskin 表示，长久期美债殖利率的攀升意味着 QT「可能存在问题」，因为这还可能迫使「银行进行更多的避险，贷款机构面临更多的未实现损失」，这可能会形成一个恶性循环。

目前让 Fed 官员感到欣慰的是，流动性主要是从其逆回购计画中抽走，而不是从银行准备金中抽走，但银行准备金下降的风险在理论上和事实上都是真实存在的，Fed 最终可能被迫停止其 QT 计画。

圣路易联准银行经济学家在 9 月的一份研究报告中指出：「随着 QT 的持续，银行准备金仍将是 Fed 资产负债表缩减的主要部分。但最终，随着逆回购工具的耗尽，Fed 的资产负债表缩减将对银行准备金施加下行压力。」

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