美国垃圾债评级下调与违约率增加 投资人瑟瑟发抖

[CathyHuang]

美国垃圾债评级下调与违约率增加 投资人瑟瑟发抖(图片：AFP)(photo:CnYes)

根据金融时报（FT）周二（3 日）报导，随美国联准会（Fed）升息挤压利润，导致高风险企业贷款（俗称垃圾债）评级下调和违约率上升，分析机构预估美国垃圾贷款最大买家将在今年缩减这个 1.4 兆美元市场的曝险。

抵押贷款债券（CLO）工具拥有美国大约三分之二的低评级企业贷款，但由于信用评等下调，买家可能被迫减少曝险，这可能扰乱市场，加大企业获得融资的难度。

CLO 将这些贷款打包成不同的风险类别，然后再出售给投资者，在经济困难时期表现良好，但分析人士称，旨在保护持有较高质量贷款的投资者的机制可能会降低这些工具对高风险、高负债借款人贷款的胃口。

在新冠疫情最严重时期，美国 CLO 发行量激增，在 2021 年达到前所未有的 1,830 亿美元，因为接近于零的借贷成本引发了资本市场活动的更广泛爆发。

根据 Refinitiv 数据，尽管 Fed 去年收紧货币政策以应对通膨，而全球固定收益市场的其他领域也出现了问题，但美国 CLO 仍筹集 1,260 亿美元，为有记录以来的第三大年度数字。

但观察人士表示，明年美国 CLO 的发行量可能大幅下降，这取决于宏观因素和银行对这些因素的反应，无论是 CLO 投资需求还是槓桿贷款发放都会受到影响。

过去几个月，美国 CLO 发行量已经放缓，美银证券 CLO 负责人 Pratik Gupta 表示，2023 年 CLO 发行量可能下降逾 25%，至 900 亿美元左右。

Gupta 指出，下降的最大原因是 CLO 套利空间持续收紧，因为基础贷款的回报率下降，而对投资人的负债支付增加。随着套利收益减弱，投资人投资在交易中风险最高部分的动机也在减弱。

CLO 对它们所能持有的低评级债务的数量有上限，所谓的「CCC」评级债务的门槛通常爲 7.5%，这些「CCC」级部分包含评级接近贷款质量层级底部的高风险贷款。

在 Fedg 升息导致借贷成本上升和人们担忧经济衰退的背景下，分析师警告称，这些限制将被突破。当这些保护开关被触发时，流向持有风险最高的 CLO 部分 (即「股权」) 的投资者的现金流有时可能会被切断，从而将付款转向等级更高的投资者。

这种情况还可能抑制对新槓桿贷款的需求，而此时正值许多风险较高的借款人开始考虑如何进行再融资。

巴克莱（Barclays）分析师上月写道：「作爲 CLO 的基础抵押品，槓桿贷款预计将面临更大的压力，因爲利息成本在上升，而收益可能同时下降。在我们看来，发行方可能会面临现金流压力，最终导致评级下调和违约增加。」

对一些 CLO 来说，这将意味着令人不安的 CCC 级贷款的超额，因而会希望减少对面临降级风险的企业借款人的敞口。

德银欧美信贷策略主管 Steve Caprio 表示：「我们说的不是稍微突破 7.5% 的门槛。我们说的是，在最坏的情况下，CCC 级的佔比可能高达 12% 至 15%。」

美银分析师预计，CCC 级的占比将增加，「在有压力的情况下达到 8% 至 10%，在严重压力情况下甚至可能增加到 15%」，他们指出，新冠疫情期间 CLO 中的 CCC 占比高峰为 10%。

目前，情况并没有这么恶劣。CLO 的曝险各不相同，许多管理人已经建立防范低评级债务超额的保护措施。谘询公司 Post Advisory Group 投资长 Jeff Stroll 表示，在它真正成为 CLO 中的问题之前，还有很多缓冲空间。

但是，在问题出现之前，贷款市场也出现一些问题。不只是最近几个月来 CLO 的发行速度有所放缓，2022 年槓桿贷款的销售额也仅为 2021 年的三分之一多一点。即使在 CLO 信用结构的顶层，需求也有所减弱。